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Droit fédéral américain des valeurs mobilières

Ce qu'il faut savoir

Guy Forget, avocat*

Le droit fédéral américain des valeurs mobilières est principalement constitué de deux lois. La première, Securities Act of 1933, oblige l'enregistrement de valeurs mobilières à être émises, à moins de pouvoir bénéficier d'une dispense. La seconde, Securities and Exchange Act of 1934, force, entre autres choses, les émetteurs dont les titres sont inscrits à la cote d'une bourse de valeurs à divulguer l'information continue prescrite.

L'enregistrement de titres à être émis constitue un exercice fastidieux et coûteux. On n'a qu'à penser au taux horaire des avocats américains œuvrant dans ce domaine et qui fluctue entre 300 et 400 $US. Le Securities Act of 1933 prévoit toutefois deux grands groupes d'échappatoires. Ainsi, son article troisième dispense certaines valeurs mobilières, alors que son article quatrième dispense certaines transactions.

L'une de ces dispenses d'enregistrements de titres qui est peu connue par les émetteurs canadiens tombant sous le joug des pouvoirs de surveillance de la Securities and Exchange Commission (SEC), organisme de régulation du gouvernement fédéral américain en la matière, et qui mérite de l'être en raison de la rapidité d'exécution et de l'épargne qu'elle représente, se retrouve à l'article 3 (a) (10) du Securities Act. Il s'agit de la dispense d'enregistrement lors de réorganisations d'émetteurs lorsque celles-ci sont soumises au pouvoir de surveillance d'un organisme administratif de régulation ou d'une cour de justice.

Quelques concepts

Le gouvernement central américain puise ses pouvoirs en matière de valeurs mobilières à même sa juridiction sur le commerce interétatique (interstate commerce). C'est pour cette raison que l'article 5 du Securities Act, qui est par ailleurs le coeur de cette législation, interdit à toute personne de vendre, d'offrir de vendre ou de transporter des valeurs mobilières, ou d'utiliser quelque moyen de communication ou de transport interétatique que ce soit, dont la poste, pour effectuer une vente, pour offrir en vente ou pour transporter une valeur mobilière, sauf si l'opération visée a été enregistrée au préalable auprès de la SEC.

Quelle est la pertinence de cette juridiction pour un émetteur canadien et pour ses dirigeants? Le Securities Act, à son article deuxième, contient une série de définitions, dont celle de interstate commerce. Or, cette définition englobe la négociation ou le commerce de valeurs mobilières entre tout pays étranger, dont le Canada et les États-Unis. Faut-il le souligner, celui qui trangresse le droit fédéral américain s'expose à des poursuites d'ordres criminel et civil, en plus de s'exposer à un recours en rescision.

C'est la raison pour laquelle les dispenses d'enregistrement sont si précieuses. À plus forte raison lorsqu'elles fournissent un outil rapide et peu dispendieux permettant de se conformer au droit.

Article 3 (a) (10): une dispense d'enregistrement pour des réorganisations approuvées par des organismes de régulation administratifs ou des cours de justice.

Une traduction libérale de cet article 3 (a) (10) donnerait ceci:

Article 3 (a). Sauf si autrement stipulé à la présente loi, celle-ci ne s'applique pas aux catégories de valeurs mobilières suivantes:

(10) Sauf dans le cas d'une valeur mobilière échangée en vertu du titre 11 du United-States Code, toute valeur mobilière émise lors de l'échange de celle-ci pour une ou plus bona fide valeur mobilière déjà émise et en circulation, pour un droit ou un intérêt dans une propriété, ou partiellement dans un échange de ce genre et partiellement pour de l'argent comptant, alors que les termes et conditions de cet échange et émission sont approuvées, après une audition sur le caractère juste et raisonnable de ces termes et conditions à laquelle toute personne à qui on propose de l'émettre lors de cet échange a le droit de comparaître, par toute cour de justice, par tout organisme de contrôle des États-Unis ou par tout organisme de régulation étatique concernant les banques et les compagnies d'assurance, ou par tout autre organisme gouvernemental spéficiquement autorisé par une loi à émettre pareille autorisation.

L'intention initiale du législateur fédéral américain était d'octroyer une dispense d'enregistrement pour toute valeur mobilière émise dans le cadre d'une réorganisation d'affaires forcée par l'insolvabilité ou la faillite d'un émetteur. Cette émission devant être approuvée par une cour de justice ou par un organisme de régulation.

Aujourd'hui, l'utilisation de la dispense d'enregistrement de l'article 3 (a) (10) lors de la déconfiture d'un émetteur est beaucoup moins fréquente. Le libellé même de cette dispense précise qu'en matière de faillite, il faut faire abstraction de celle-ci en faveur des dispositions législatives plus pertinentes que l'on retrouve à la loi fédérale sur les faillites, soit le titre 11 du United-States Code.

Au cours des dernières décennies, la SEC a acquiescé à une interprétation plus libérale de cette dispense d'enregistrement et particulièrement en ce qui a trait aux mots « ... et partiellement pour de l'argent comptant... ». C'est ainsi que cette dispense dont le but initial était de venir en aide aux émetteurs en difficulté financière est utilisée maintenant pour régler des litiges juridiques, dont les honoraires des avocats, et de permettre aux émetteurs dont la santé financière n'est pas en cause de procéder à une réorganisation corporative, même avec un second émetteur. C'est la raison pour laquelle cette dispense est maintenant connue sous le vocable de merger and acquisition exemption. Cette dernière utilisation mérite d'être connue.

Le merger and acquisition exemption

Le recours à la dispense d'enregistrement de titres de l'article 3 (a) (10) du Securities Act dans le cas de réorganisation entre sociétés affiliées ou, comme le veut le mot anglais, une combination entre entités d'affaires étrangères l'une à l'autre. Dans un cas comme dans l'autre, il faudra toutefois un échange, soit l'émission de valeurs mobilières à l'encontre d'un autre bien, d'un droit ou d'une somme partielle en argent comptant.

Dans le premier cas, on peut penser à la mutation d'une société mutuelle d'assurance vie en une société commerciale (company). Dans la même veine, un second exemple serait la consolidation d'une ou de plusieurs sociétés en commandite en une seule société en commandite ou en une société commerciale. On peut également penser à un échange quelconque entre une société mère et des actionnaires d'une filiale dont le but serait de racheter la participation minoritaire de ces derniers.

Mais ce qui est encore plus intéressant, c'est la seconde possibilité, soit la combination entre entités d'affaires étrangères l'une à l'autre. C'est dans ce genre de situation que l'appellation merger and acquisition prend tout son sens.

Ainsi, en vertu de cette dispense, et lorsqu'il rencontre les exigences procédurales, un émetteur pourra émettre des valeurs mobilières aux détenteurs de titres d'une société qui lui est étrangère, et ce, dans le but d'effectuer un échange de titres dans le cadre d'une fusion, d'une acquisition, d'une consolidation, ou d'une série de transactions menant à la fois à une offre publique et à une fusion.

Les transactions permises peuvent être privées ou publiques. Elles peuvent impliquer plus d'une catégorie de valeurs mobilières, ou même des titres convertibles.

Un émetteur peut même se prévaloir de cette dispense pour lever des fonds lors de l'échange visé. Dans ce dernier cas, il y aura en plus de l'échange de valeurs mobilières, de droits ou de biens, une contribution en argent comptant.

Préalables procéduraux

Bien que la loi ne l'exige pas spécifiquement, un émetteur désirant se prévaloir de la dispense de l'article 3 (a) (10) du Securities Act saisira la SEC de ses intentions avant qu'elles ne prennent forme. Puisque la SEC octroie des décisions anticipées au grand public depuis le 1er décembre 1970, l'obtention d'un tel acquiescement est de rigueur. On obtiendra donc au préalable un no action letter de la part de la SEC. Ce genre de décision anticipée porte cette appellation, car son bénéficiaire obtient l'assurance que la SEC n'entamera pas des procédures administratives ou judiciaires à ses dépens.

Le libellé de la dispense d'enregistrement de l'article 3 (a) (10) exige la tenue d'une audition sur le caractère juste et raisonnable de la transaction projetée. C'est lors de cette audition que les parties impliquées seront instruites des tenants et aboutissants du projet sous étude. Il y aura donc une divulgation obligatoire et précise des informations requises pour permettre à quiconque d'évaluer le projet présenté. Cette audition équivaut donc à la compilation et à la distribution du dossier d'information, dont le prospectus obligatoire, qui aurait été autrement préparé par l'émetteur pour satisfaire à l'obligation d'enregistrement de l'article 5 du Securities Act.

C'est une substitution de forme, et non de contenu. Il est donc également impératif de signifier un avis formel d'audition à toute partie dont les droits sont ou pourraient être affectés.

Une mesure expéditive

Le libellé de la dispense de l'article 3 (a) (10) exige également la tenue d'une audition devant un organisme de régulation expressément mandaté pour ce faire ou par une cour de justice. Mais de quelle cour de justice s'agit-il? Peut-on avoir recours à une cour de justice étrangère, dont une cour de justice située au Canada?

Il s'agit de toute cour de justice. On dénombre deux précédents aux Québec: Microsoft Corp., no-action letter from SEC (April 8, 1994) Wash. Serv. Bur., Microfiche, fiche 2341, frame c14; et Bell Canada, no-action letter from SEC (July 2, 1982) Wash. Serv. Bur. Microfiche, fiche 501, frame B1.

Dans les deux cas, on a probablement eu recours à une requête en jugement déclaratoire, présentée devant la Cour supérieure du Québec. Il s'agit donc de l'utilisation d'une requête et non du dépôt et de la signification d'une déclaration. Une audition donnant suite à une requête s'obtient rapidement et déjoue par le fait même l'engorgement du rôle d'audition propre aux procès.

Peut-on revendre librement les titres placés?

Le Securities Act oblige l'enregistrement de titres de façon à pouvoir les revendre librement. S'il n'y a pas d'enregistrement et si la revente ne peut bénéficier elle-même d'une dispense d'enregistrement quelconque, les titres initialement placés ne peuvent être revendus librement. Ce seront des restricted securities.

Il serait trop long ici de parcourir tous les points de droit propres à la revente de titres aux États-Unis. Il suffit toutefois de savoir que les titres placés en vertu de la dispense d'enregistrement de l'article 3 (a) (10) peuvent, dans certains cas, être revendus librement. Pour le savoir, il faut emprunter une grille analytique. Est-ce que c'est titres sont eux-mêmes des restricted securities? Il faut également connaître le statut légal du vendeur, la nature de la revente proposée et celle de la vente ou de l'échange initial.

* L'auteur est membre du Barreau du Québec et du Virginia State Bar.